硫黄：需要の減少と新エネルギー需要の回復力との構造的競争
I. 市場レビュー：10,000元のピークから7,000元の閾値へ
硫黄市場は2026年に劇的でジェットコースターのような変動を経験しました。年初には価格が1トンあたり約3,850元でしたが、地政学的な紛争、供給と需要の不均衡、その他の要因が相まって徐々に上昇しました。6月10日には、鎮江港での主流の粒状硫黄の価格が1トンあたり10,000元を超えました。8月には市場の転換点が確認されました。8月初めには価格が1トンあたり9,185.67元に下落し、その後、地政学的なプレミアムの減少と下流需要の崩壊による圧力の下で明確な下落傾向に入りました。
今週、下落は大幅に加速しました：
8月21日：鎮江港での粒状硫黄の価格は1トンあたり8,700元と報告されました。
8月24日：価格は1トンあたり8,300元に下落し、3日間で400元の下落となりました。
8月25日：価格は1トンあたり8,000元と報告され、1日でさらに300元、3.61%の下落となりました。
8月27日：長江沿岸で輸入されたバルク粒状硫黄の交渉価格が1トンあたり約7,500元に下落し、市場平均は日次で3.2%以上下落しました。
8月28日：輸入粒状硫黄は1トンあたり約7,500元で、4日間で1,200元、13.8%もの下落となりました。
10,000元のピークから7,000元の閾値まで、硫黄価格はわずか1か月余りで地政学的プレミアムの大部分を返還し、この「パルス的」な上昇のラウンドの段階的な終わりを示しました。
II. 下落の背後にある核心論理：4つの圧力の結合
(I) 地政学的リスクプレミアムの限界的緩和：下落の「引き金」
硫黄価格の急騰の核心的な要因は、中東での地政学的紛争による供給途絶の予測でした。世界の海上硫黄貿易の約45%がホルムズ海峡を通過します。米国とイランの緊張が高まった後、海峡の航行が一時的に中断され、国際的な硫黄価格は通常の1トンあたり80～90米ドルの水準から1,000米ドルを超える水準に急上昇しました。
しかし、地政学的リスクの限界的な影響は8月下旬に弱まり始めました。中東情勢は、パキスタンによる仲介を通じた和平交渉のシグナルを生み出しました。その後、米国はイランの経済的孤立と海上封鎖を呼びかけ続けましたが、覚書が有効であり、期限が近づいている間、大規模な武力衝突は発生しませんでした。そのため、市場の懸念は大幅に緩和されました。
国際的な介入の兆候も見られました。国連は8月24日に、肥料や原材料の輸送を保護するための特別タスクフォースを設立することを発表しました。また、カザフスタンは輸出禁止を解除し、132,000トン以上の硫黄が鉄道でウスト・ルガ港に輸送され、輸出されました。地政学的プレミアムは「継続的なエスカレーション」から「限界的な緩和」にシフトし、現在の下落を引き起こしました。
(II) 下流の全面的な負のフィードバック：下落の核心的な推進力
地政学的プレミアムの減少が「引き金」だったとすれば、下流需要の深刻な崩壊は価格を下げる「核心的なエンジン」でした。
リン酸肥料産業は深刻な損失に陥っています。硫黄はリン酸肥料生産の主要な原材料であり、リン酸肥料は国内硫黄消費の55%以上を占めています。一部の国内リン酸肥料生産者は供給契約を確保していますが、製錬酸などの代替品が市場で購入される硫黄の需要を減少させています。しかし、外部から購入した硫黄を使用して硫酸を生産する生産者は、依然として深刻な損失を被っています。全体的なリン酸肥料の稼働率は低い状態です。MAP産業の稼働率は7月のピークから52%に低下し、DAPの稼働率は回復を続けていますが、前年比で依然として低い43%にとどまっています。湖北省の中小規模のリン酸肥料工場の稼働率は40%未満であり、ほとんどの生産者は1～2か月間、低稼働または断続的な生産停止を余儀なくされています。
現在の時期は通常、秋の肥料需要に備えて稼働率が高い時期です。したがって、市場は現在の時期を硫黄需要のさらなる負のフィードバックの転換点と見なしています。さらに下流の複合肥料生産者も稼働率が低い状態です。8月27日時点で、複合肥料産業の稼働率はわずか34.11%でした。週ごとにやや回復しているものの、在庫圧力のために原材料を購入する意欲は限られていると市場参加者は一般的に予想しています。全体として、リン酸肥料生産者は深刻な圧力にさらされており、高価格の硫黄を購入する意欲は最低点に達しています。
化学系の下流セクターも弱い状態です。硫酸生産、二酸化チタン、カプロラクタムの生産者は損失が続く中で操業を停止しており、需要がさらに減少しています。終端市場での膠着状態、つまり生産者が損失を出しながら生産を続けたくない一方で、ユーザーが高価格で購入したくないという状況が広がり続けています。
在庫需要は急激に縮小しました。供給回復の期待が高まり、下流需要が供給を吸収できなかったため、以前の投機的な感情は徐々に弱まりました。市場が価格上昇時に購入することを好む傾向と相まって、港での買い手はますます慎重になりました。トレーダーは消極的な様子見の姿勢を取り、投機的な在庫積み上げはほとんど消え、トレーダーは販売を促進するために価格を引き下げ、現物市場の調整をさらに拡大しました。
(III) 在庫の増加と輸入到着が供給懸念を緩和
下流需要が弱まる一方で、供給側の逼迫期待も徐々に緩和されました。以前にメンテナンスに入っていた国内の製油所が次々と操業を再開しました。国際的には、ロシアが硫黄輸出制限を修正し緩和し、30万トンの低品位技術硫黄の輸出を許可しました。そのため、市場は供給の最も逼迫した時期がほぼ過ぎ去ったと考えるかもしれません。
港の在庫は限界的に回復しました。国内の港での硫黄在庫は、年間最低の約70万トンから今週は95万トンに増加しました。在庫は前年比で62%以上減少しているものの、この限界的な回復により、在庫が継続的に減少し供給が逼迫しているという以前のナラティブが崩れました。
輸入硫黄が大量に到着しました。8月20日未明、貴州磷化工集団が中東から直接購入した73,500トンの硫黄が広東省湛江港に無事到着しました。これは米国-イスラエル-イラン紛争の勃発以来、主流の中東硫黄が直接輸入された最初の出荷であり、同グループ設立以来最大かつ最高額の中東硫黄購入契約でした。この大規模な貨物の成功裏の到着は、中東硫黄の出荷ルートが徐々に回復していることを示しています。
国際契約価格も大幅に下落しました。クウェート石油公社は、8月の硫黄FOB価格を1トンあたり865米ドルと設定し、7月の950米ドルから85米ドルの下落となりました。これは今月中東での最大の価格調整であり、コスト側のサポート期待をさらに弱めました。
(IV) 代替効果が現れ始める
長期的には、高硫黄価格が下流産業に代替品を模索することを強いています。貴州磷化工集団の黔南基地にあるリン石膏分解ユニットは、硫酸とセメント材料を生産します。このユニットは年間140万トンのリン石膏を消費し、65万トンの硫酸を生産することができます。現在、2つのリン石膏ベースの酸生産プロジェクトが同時に建設中です。これらのプロジェクトは40万トン以上の硫黄需要を代替する可能性があります。代替効果が完全に現れるには時間がかかりますが、下流企業は技術的な代替を加速する強い動機を持っており、長期的な硫黄需要の期待をさらに抑制しています。
III. 新エネルギー需要：下落中の「安定剤」および長期的な価格決定力の源
新エネルギー需要は、現在の硫黄価格の動きにおける重要な構造変数です。
(I) 新エネルギーが硫黄需要のナラティブを書き換える
硫黄は長い間、石油やガス生産の副産物と見なされており、価格は主に農業用リン酸肥料のサイクルに従っていました。しかし、そのパターンは現在、根本的に変化しています。
リン酸鉄リチウム：中国で最も重要な新エネルギー硫黄消費者。硫黄は湿式リン酸の製造に必要な主要原材料であり、これはリン酸鉄の上流原料です。リン酸鉄リチウムは2026年から2027年にかけて硫酸需要の重要な推進力です。中国の電力用リン酸鉄リチウム電池の出荷量は2026年に32%増加して1,580GWhに達すると予想されており、エネルギー貯蔵用リン酸鉄リチウム電池の出荷量は67%増加して1,015GWhに達すると予想されています。新エネルギーのリン酸鉄リチウムだけで、2026年には追加で90万～140万トンの硫黄需要が見込まれています。
インドネシアの湿式製錬ニッケル：硫黄を巡る競争における最大の海外変数。インドネシアの混合水酸化物沈殿物は、電池用カソード材料の重要な中間体です。地政学的な紛争と硫黄価格の急騰は、インドネシアの湿式製錬ニッケル中間体のコスト構造を大きく再編しました。硫黄はニッケル鉱石に代わり、コアコスト項目となった可能性があり、紛争前の30%から47%に急上昇すると予想されています。
需要構造は根本的な変化を遂げています。新エネルギー需要の急増と、リン酸肥料や二酸化チタンからの硬直的な需要が相まって、硫黄の下流需要構造を変革しています。硫黄の価値はもはや主製品だけに依存しているわけではありません。それはますます独自の下流産業からの新たな需要によって独立して推進されています。
(II) 新エネルギーはこの下落の中でも堅調を維持
下落の背後にある核心的な矛盾は伝統的な下流セクターにありますが、新エネルギー需要は比較的強いままです。
リン酸肥料産業の広範な弱さとは対照的に、新エネルギー需要は堅調を維持しています。リン酸鉄リチウムの月間稼働率は約80%で、高水準を維持しています。供給が比較的逼迫しており、伝統的な下流の買い手の購入意欲が大幅に低下しているにもかかわらず、新エネルギーセクターからの硬直的な需要は依然として存在します。増分需要の期待に基づき、市場の焦点の多くはエネルギー貯蔵に移っています。エネルギー貯蔵の終端IRR要件を基準として、下流の負のフィードバックは炭酸リチウムに集中しています。炭酸リチウムが1トンあたり230,000～240,000元を超えると、リン酸鉄価格がどれだけ上昇してもリチウム電池チェーンの誰かが大きな損失を被ることになります。炭酸リチウムが1トンあたり200,000元程度でリン酸鉄価格が高いままであれば、両者は一緒に動き、サプライチェーンの利益率に影響を与える可能性があります。しかし、現在炭酸リチウムが約1トンあたり150,000元に下落しているため、市場はより高いリン酸鉄価格に対する許容度が高まっています。
(III) なぜ新エネルギー需要は価格下落を防げなかったのか？
新エネルギー需要がこれほど強いのに、なぜ硫黄価格の下落を止められなかったのでしょうか？
主な理由は、市場規模の違いが価格決定力を左右するためです。新エネルギー需要は急速に成長していますが、依然として硫黄消費全体の約10%に過ぎません。一方、リン酸肥料は55%以上を占め、硫黄需要の主要な源泉であり続けています。全需要の半分以上を占めるリン酸肥料産業が深刻な損失に陥り、稼働率が半減すると、全消費量のわずか10分の1を占める増分需要ではその減少を相殺することはできません。
新エネルギー需要にも独自の懸念があります。中国の電力バッテリー市場は、電気自動車の季節需要や最終消費に制約されています。2026年には、政策支援が刺激策から最低限の支援に移行し、下取り補助金の資金が17%削減され、購入税の優遇措置が50%削減されました。一部の車種は新しい基準を満たさなくなり、下取り補助金の申請件数は前年比で20%減少しました。購入税政策の変更サイクルも需要を前倒しさせました。
中国では2026年上半期に約740万台の新エネルギー車が販売され、前年比7%増加し、平均普及率は約48%でした。世界の新エネルギー車販売台数は上半期で約1,025万台に達し、中国が70%以上を占めました。しかし、国内需要は下半期に大きな圧力を受けました。7月の新エネルギー乗用車小売販売台数は95万1,000台で、前年比3.9%減少しましたが、卸売販売台数は144万6,000台で、前年比21.3%増加しました。1月から7月までの新エネルギー乗用車小売販売台数の累計は前年比12%減少しました。
弱い国内需要とは対照的に、輸出は爆発的に増加しました。2026年上半期、中国の自動車輸出台数は過去最高の509.6万台に達し、前年比65.3%増加しました。そのうち、新エネルギー車は235.5万台で、前年比120%増加しました。1月から7月までの新エネルギー車輸出台数の累計は296万台で、前年比72%増加しました。7月だけで、新エネルギー乗用車の輸出台数は54万台に達し、前年比147.8%増加、前月比8.1%増加し、乗用車輸出の58.8%を占めました。
新エネルギー車市場における「弱い国内需要、強い輸出」というパターンは、硫黄需要に2つの影響を及ぼします。第一に、新エネルギー車の生産は依然として拡大しています。国内需要が圧力を受けている一方で、強い輸出成長が全体の生産を支えています。電力バッテリーのコア正極材料であるリン酸鉄リチウムは、高い生産量と稼働率を維持し、硬直的な硫黄需要を支えています。第二に、需要成長の傾斜が緩やかになる可能性があります。国内需要の一時的な弱さは、電力バッテリーの設置成長が年初の予想を下回る可能性を意味し、上流のリン酸鉄リチウムや硫黄の増分需要を減少させます。しかし、引き続き強い輸出成長と9月から10月のピークシーズンの到来が、下半期の需要に対する限界的な支援を提供する可能性があります。
海外市場では、高い硫黄価格がインドネシアの湿式製錬プロジェクトの経済性に直接影響を与えています。硫黄価格が1,300米ドル/トンを超えると、湿式製錬のスポットキャッシュフローがマイナスになると予想され、ニッケル-コバルト比が不利な企業は、硫黄価格が1,200米ドル/トンを超えるとキャッシュフローがマイナスになる可能性があります。ニッケル価格が1,000米ドル/トン上昇するごとに、許容される硫黄価格は100米ドル/トン上昇します。キャッシュフローの圧力が硫黄の上昇弾力性を制限する可能性があります。以前の硫黄価格1,200米ドル/トンでは、湿式製錬プロジェクトは生産開始後に投資を回収するのが難しく、2027年に開始予定の一部プロジェクトの期待がすでに揺らいでいる可能性があります。
IV. より深い市場の矛盾：供給の逼迫と需要の崩壊の競争
現在の硫黄市場は、一見矛盾しているように見えますが明確なパターンを示しています。供給は比較的逼迫していますが、弱い需要が価格を決定する核心的な矛盾となっています。
供給面では、世界の硫黄供給需要の赤字は500万トンを超えると予想されています。在庫は2026年に200万トンから75万トンに減少し、価格弾力性が大幅に増大しました。中国の1月から7月までの硫黄輸入累計はわずか264.63万トンで、前年同期比で58.9万トン減少しました。ホルムズ海峡の航行は完全には正常に戻っておらず、ロシアの輸出禁止（2026年末まで延長）やトルコの禁止（第3四半期末まで延長）による供給の混乱が続いています。供給制約は解消されていません。
しかし、需要の崩壊が供給の逼迫を圧倒しています。供給が緩んでいない場合でも、現在の価格で貨物を引き受ける人がいなければ、価格は支持を失います。新たな供給縮小が投機的需要を刺激しない限り、終端需要の負のフィードバックの論理の下で高価格を維持するのは難しいでしょう。
注目すべき構造的特徴は、国内市場と海外市場の間の深刻な分裂です。国内のスポット価格は下落を続けていますが、国際的な硫黄のオファーは堅調で、国内と海外の価格が逆転する関係を再び生み出しています。中東の地政学的リスクは完全には解消されておらず、海外バイヤーからの購買需要が国際価格を高水準で支えています。中国の硫黄輸入依存度は約50%に達しており、高い海外価格が国内価格の下限を制約し、海外コストから完全に切り離された急激な下落の範囲を制限しています。
V. 見通しと注目すべき主要指標
短期的には、硫黄価格は勢いで下落を続ける可能性がありますが、海外コストが下限を提供し、急激な下落の範囲を制限します。現在、市場で最も顕著な矛盾は、弱気なセンチメントと輸入コストの支援との競争です。
注目すべき主要指標は以下の通りです：
リン酸肥料輸出政策：リン酸肥料の輸出禁止は8月31日に期限を迎えます。輸出が円滑に再開できるかどうかが注目されています。輸出ウィンドウが開けば、リン酸肥料の稼働率が回復し、硫黄原料の需要を直接的に押し上げる可能性があります。
秋の肥料調達：秋の肥料生産と調達が始まると、複合肥料工場による原材料の再調達が追加需要を生み出します。
港湾到着スケジュール：輸入到着の変化が供給予想に直接影響を与えます。
地政学的展開：中東情勢が再びエスカレートし、供給回復の期待をさらに混乱させる場合、地政学的プレミアムの反発の機会を再び生む可能性があります。
全体として、今週の硫黄価格の急落は、地政学的リスクプレミアムの消失と下流需要の負のフィードバックの複合的な影響によるものです。また、伝統的な需要の崩壊と新エネルギー需要の回復力との間の構造的矛盾を反映しています。
短期的には、センチメントの弱体化、下流の深刻な損失、在庫の回復による圧力の組み合わせにより、価格はさらに下落する余地があります。しかし、中長期的には、硫黄の価格決定の論理は根本的に変化しています。
一方で、伝統的な市場構造は混乱しています。世界の硫黄供給赤字は依然として存在し、地政学的不確実性は消えていません。たとえ主要なリン酸肥料およびリン酸化学製品の生産者が将来的にリン石膏を基にした酸生産を採用して硫黄需要を削減したとしても、硫黄価格が以前の低水準に戻る可能性は低いです。石油およびガスの副産物としての硫黄の供給硬直性と、エネルギー転換による副産物生産への圧力を考えると、以前の市場均衡を再現するのは難しいでしょう。
他方で、新エネルギーが長期的な価格決定力を再構築しています。リン酸鉄リチウムや三元材料などの新エネルギー産業からの需要が拡大し続け、硫黄供給が比較的硬直している中で、新エネルギー分野の硫黄消費シェアは引き続き増加するでしょう。硫黄市場は徐々に「リン酸肥料サイクル」から「新エネルギーサイクル」へと移行しています。新エネルギーは増分需要の主要な源泉となるだけでなく、中長期的に硫黄の価格決定の論理を再構築するでしょう。
